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权证规则设计中的特别关注：市场风险

环球律师事务所 刘劲容 刘成伟


为了配合股权分置改革试点，规范权证业务运作，维护正常的市场秩序，上证所制定了《上海证券交易所权证业务管理暂行办法》（“《办法》”）并发布征求意见稿。《办法》经上证所理事会通过，报证监会批准后将生效。市场人士预期，上证所为权证业务的管理规定公开征求意见，表明权证这一证券品种的入市发行与交易将为期不远。本文拟通过针对《办法》有关规则的分析，希望能为征求意见稿的完善提出一些意见。就此，我们将借鉴香港市场（2004年香港的权证市场规模已跃居全球之冠）的相关成熟经验。

整体而言，《办法》对权证开发的态度是相当开放的，其第二条所涵盖的权证品种范围是相当宽泛的：从发行人角度，既包括股本权证（由标的证券的发行人（如上市公司）自行发行），又包括衍生权证（或称备兑权证，由标的证券以外的第三人（如券商）发行）；从标的资产来看，既可以是股票（“正股”）也可以是其他证券（如债券、股指等）；从行权时间来看，既包括美式权证（在规定期间内权证持有人可随时要求行权），又包括欧式权证（权证持有人只能于特定到期日要求行权）；从其行权内容来看，既包括认购权证（以约定价格买进标的证券），又包括认沽权证（以约定价格卖出标的证券）；从结算方式来看，既有标的证券给付型，又有现金结算型。

从产品本身来看，权证具有高财务杠杆、风险对冲等优势。但是，鉴于《办法》中如此宽泛的权证概念，考虑到国内权证市场的发展处于起步阶段，特别是考虑到国内权证市场（上世纪90年代曾推出大飞乐、宝安、桂柳工等几支权证产品）所曾遭遇的失败的惨痛教训，我们认为从权证制度设计者的角度来看，现阶段应特别关注权证运作的市场风险，尤其是要注意尽可能降低权证的发行交易对本已十分脆弱的正股市场的可能冲击，促进权证品种的健康发展。就市场风险的监管而言，制度设计者通常可以从权证发行人、权证标的证券、权证条款要求以及发行人担保等几方面来着手。对于权证条款要求以及发行人担保，《办法》第十条、第十一条已有明确规定，不再赘述。下文仅拟就权证发行人以及权证标的证券的资格要求进行阐述。

从《办法》的相关规定可以看出，制度设计者对权证标的证券的资格要求给予了一定的关注。《办法》第九条规定，标的股票应符合以下条件：（一）最近20个交易日流通股份市值不低于10亿元；（二）最近60个交易日股票交易累计换手率在25％以上；（三）流通股股本不低于2亿股；（四）本所规定的其他条件。该条对权证标的证券为股票（正股）时的相关门槛予以了明确。在此方面，港交所上市规则第十五章就股本权证（以股票为标的证券）进行了规范。从《办法》第九条及港交所上市规则第15.05条的规定（要求正股为一类上市股本证券或港交所认可的其他正常运作的上市股票）来看，对正股的要求通常都是选择一些表现优良、高度流通的股票；就此，二者有异曲同工之效。

但是，相较港交所上市规则第15.02条的规定，《办法》的规定有所欠缺，未能充分考虑权证持有人行权时对正股市场所可能带来的冲击。在以给付正股而非现金为结算方式的情况下，当（认股）权证持有人行权时，则权证发行人需要向投资者交付正股。此种情况下，如果权证发行人为普通券商，则其在市场上购入相关正股来履行其给付义务即可。但是，如果发行人为上市公司，而权证标的为该发行人自己的股票时，则发行人需要通过发行新股来满足权证投资者的行权要求，此时不仅涉及上市公司股东就新股发行的批准，而且将会增加正股的流通量，从而对正股市场产生一定冲击。针对此种情况，港交所上市规则第15.02条规定，此种以上市公司股票为标的证券由上市公司自行发行的股本权证，其发行除需取得港交所批准以外，还需要取得上市公司股东大会的批准，因为在该等权证将来被行使时必然会涉及新股的发行。同时，上市规则第15.02条规定，假定相关权证全部被行使而需要新发行的股票（正股），与该等正股的其他认购期权（员工期权计划除外）被行使时所需发行的新股之和，不得超过该等认股权证发行时发行人已发行股本（正股）的20％。该种做法，可以降低市场的不可预期，值得《办法》借鉴。

另一方面，对于权证标的为一篮子股票的情况，此时多是由券商发行的结构性产品。此等权证被行权时，虽通常不会出现上述发行人增发新股进而影响正股流通量的突出情况，但是另一问题又会出现：如果发行人所设计的篮子中的多个正股间的比重严重悬殊，则难免会将权证发行人的倾向性判断传递给正股市场的其他投资者，进而增加正股市场波动的复杂性，徒增监管难度。在此方面，港交所上市规则第十五A章就结构性权证进行了规范，其中第15A.32条对篮子中的正股的市值比重有如下特别要求：篮子由2支正股组成时，每支正股的最低比重不得低于25％；由3支组成时，每支不得低于12.5%；由4支以上组成时，每支不得低于10%。其中市值比重按下述公式计算：
N X M
市值比重 ＝ ------------- X 100
P
其中N为篮子中该类正股的数目；M为该类股份于篮子推出之前一个营业日的收市价；P为篮子中所有正股的总市值，即篮子中每一正股的数目乘以其收市价，收市价按篮子推出之前一个营业日的收市价计算。

但是，如果篮子中的某支正股属于权证发行日恒生指数33支成分股之一或属港交所每季度公布的“单一类股份结构性产品的正股”之列，则上述比重要求不适用于该等正股；另一方面，如果正股属港交所每季度公布的“一篮子结构性产品的正股”之列，则该等正股在篮子中的加权比重（适用上述市值比重的计算公式）最高值依其所处分类而有不同：20％（第一类“一篮子结构性产品的正股”）；30％（第二类）；45％（第三类）。

上述比重或类别要求，除了关注有关正股的高度流通性以外，制度设计者还特别关注了最大限度降低权证被行权时对正股市场所可能产生的冲击，值得《办法》借鉴。当然，如果《办法》第九条意图先从单一正股的认股权证着手，则在明确此种意图后可暂时无需引入此等复杂的比重要求。另外需要注意的是，对于标的证券不是股票而为其他证券（如债券、指数等）的，《办法》第九条仅是原则性地规定，其资格条件由上证所另行规定。由此似显示，制度设计者有意先从相对简单的认股权证开始，逐步制定其他规则，此不失为一种现实选择。

对于权证发行人的资格要求，《办法》除了原则性规定权证的发行上市申请需经上证所核准以外，却对发行人的资格限制没有任何明确规定，亦未说明就此应适用其他何种标准。权证市场监管的一个重要手段便是通过设定特定的发行门槛来实现的。而发行门槛的设定，除了有关标的证券（《办法》第九条）、发行量（《办法》第十条）以及发行担保（《办法》第十一条）等的特定要求以外，一个极为重要的因素就是有关发行人本身的资格限制。尤其是考虑到当前国内市场上无论是对上市公司还是对券商都存在普遍的信任危机的状况，若要推进权证的健康发展，必须要对发行人的资格限制予以明确。

对于发行股本权证的上市公司而言，可从其正股的流通市值、公司净资产等方面参考股票或可转债的发行上市标准，但是也要同时注意不易将门槛设得过高而毁灭发行的积极性和诱因。对于发行衍生权证的券商或投行而言，根据香港或其他境外市场的经验，衍生权证的发行人一般均是经验丰富的，达到一定评级要求的信誉良好的券商或投行。而国内还缺乏相应的评级机制，除了可在公司净资产等方面提出标准以外，当然还可以参照券商创新资格的评审。无论如何，《办法》应对权证发行人的资格要求这一重要问题予以明确，或是详细列举，或是援引现有规定，至少应加入相关原则性指引。





环球律师事务所

刘劲容 jrliu@globallawoffice.com.cn

刘成伟 liuchw@globallawoffice.com.cn



交通部


交通部关于发布《中华人民共和国船舶安全检查规则》的通知

1990年3月14日，交通部

规则
现发布《中华人民共和国船舶安全检查规则》，自公布之日起实施。中华人民共和国港务监督局一九八五年发布的《船舶安全检查暂行办法》同时废止。

中华人民共和国船舶安全检查规则

第一章 总 则
第一条 为加强对船舶设备技术状况的监督检查，保障船舶和人命财产的安全，防止污染海域，根据《中华人民共和国海上交通安全法》、《中华人民共和国海洋环境保护法》和《中华人民共和国内河交通安全管理条例》的规定，制定本规则。
第二条 本规则适用于进出中华人民共和国港口的一切外国籍和200总吨（750千瓦）及其以上的中国籍海船。
本规则不适用从事营业性运输以外的军用船舶、渔业船舶和体育运动船舶，但法律、法规和交通部规章另有规定的除外。
第三条 中华人民共和国港务监督局统一负责全国船舶安全检查工作。
各港务监督（包括港航监督）负责对进出本港船舶的安全检查。
对外国籍船舶的安全检查，由中华人民共和国港务监督局授权的港务监督实施。
第四条 适用本规则的中国籍船舶必须配有《船舶安全检查记录簿》并应在办理船舶进出港口手续时出示。《船舶安全检查记录簿》用完，在船上保留一年后，送交船籍港港务监督留存。
外国籍船舶，在办理进港检查手续时，应出示《港口国管理检查报告》。

第二章 检 查
第五条 对外国籍船舶的安全检查以我国有关法律、法规、规章和有关国际公约为依据；对中国籍船舶的安全检查，以我国有关法律、法规、规章、技术规范和我国参加的国际公约为依据。
第六条 船舶安全检查的内容包括：
（一）船舶文书；
（二）船员证书和配员；
（三）船体、机电设备；
（四）消防、救生设备；
（五）航行及操纵设备；
（六）无线电设备；
（七）应急设备；
（八）防污染设备；
（九）安全制度；
（十）按第五条规定应检查的其他项目。
第七条 检查人员进行船舶安全检查时，船长应如实报告船舶的安全状况，并指派有关船员陪同检查。陪同船员应按检查人员的要求，调试和操纵有关设备，回答有关问题。
检查人员视情节在条件允许的前提下可要求船方进行消防、救生演习。
第八条 对中国籍船舶进行安全检查后，检查人员应签发《船舶安全检查通知书》，注明所查项目、发现的缺陷及处理意见，签名并加盖船舶安全检查专用章。
《船舶安全检查通知书》一式三份，一份留在《船舶安全检查记录簿》内，一份寄船舶所有人，一份由港务监督存查。
第九条 对外国籍船舶进行安全检查后，检查人员应签发《港口国管理检查报告》，写明所发现的缺陷及处理意见，签名并加盖船舶安全检查专用章。
《港口国管理检查报告》正本交船长，副本视情况送交船旗国主管当局和国际海事组织。
第十条 经过港务监督安全检查的船舶，除特殊情况外，六个月内不再检查。

第三章 处理与处罚
第十一条 船长及船舶所有人必须按照《船舶安全检查通知书》或《港口国管理检查报告》的要求，对存在的缺陷予以纠正和改善。
第十二条 检查人员要求船方在指定港口纠正缺陷的，船舶在离开指定港口前应当纠正。指定港口为中国港口的，船舶到港时应申请复查；指定港口为外国港口的，中国籍船舶应在抵达中国第一港口时申请复查。
第十三条 船舶的缺陷危及船舶、船员和旅客安全，而在船舶离港前未能纠正的，港务监督长应签发《禁止离港通知书》，禁止船舶离港。船舶存在的上述缺陷纠正后，经港务监督复查合格，应撤销《禁止离港通知书》
第十四条 凡违反本规则或有下列情况之一者，港务监督可依照《中华人民共和国海上交通安全法》第四十四条和《中华人民共和国内河交通安全管理条例》第四十九条的规定予以处罚：
（一）拒绝和阻挠检查的；
（二）擅自涂改、损毁《船舶安全检查通知书》或《港口国管理检查报告》。
根据前款规定处以罚款的，对当事单位罚款数额不超过人民币10000元，对责任者个人罚款数额不超过人民币1000元。

第四章 附 则
第十五条 船舶申请港务监督复查的，应当支付复查费用。
第十六条 内河船舶的安全检查，按照有关规定执行。
200总吨（750千瓦）以下的中国籍海船的安全检查办法，由各港务监督依照本规则自行制定，另有规定的除外。
第十七条 本规则由中华人民共和国交通部负责解释。
第十八条 本规则自发布之日起实施。中华人民共和国港务监督局一九八五年发布的《船舶安全检查暂行办法》同时废止。